寒武纪作为国产AI算力的重要参与者，股价两年上涨约8倍，并迎来上市后首次年度净利润扭亏，其未来表现被多家券商看好。
“国产AI(人工智能)芯片第一股”寒武纪(688256.SH)在2025年打了一场翻身仗——营业收入同比增长4.53倍，净利润扭亏，平均净资产收益率达到23.86%。对于市场关心的存货、研发费用及竞争环境等问题，本刊以投资者身份在4月22日召开的业绩说明会上对公司进行了提问，公司高管做出回应。
在公司2025年年报披露后，多家券商做出解读与点评，并给予“增持”或“买入”评级。3月23日，公司股价曾一度跌破1000元/股，之后持续反弹。同时，公司2025年定增的333.49万股股份已于4月16日解禁，这只曾经被指数基金推涨，被北上资金追捧的股票，再次吸引了二级市场的目光。
收入创新高
销售净利率超30%
2025年，寒武纪实现营业收入64.97亿元，同比增长453.21%，归母净利润20.59亿元，首次实现年度盈利。自2020年上市后，公司2021年－2023年营业收入一直保持在7亿元左右，2024年大幅增长至11.74亿元，2025年更是一举突破60亿元，其中第四季度达到18.90亿元，创单季收入新高。
和许多算力芯片公司类似，寒武纪的客户集中度较高，2023年－2025年，公司前五大客户的销售金额合计占营业收入比例分别为92.36%、94.63%和88.66%。公司在年报中表示，若主要客户经营发生变动或者需求放缓，可能给公司业绩带来不利影响。此外，公司面临着新客户拓展的业务开发压力，如果新客户拓展情况未达到预期，亦会对公司经营业绩造成一定不利影响。
在寒武纪4月22日召开的业绩说明会上，本刊向公司董事长陈天石提问：“如何解读客户结构的变化？”陈天石回复称，公司将把握人工智能前沿发展路线，推动技术和产品的迭代优化，以适应更多商业客户对智能计算的差异化需求，同时抓住人工智能技术开始进入各行业领域的战略机遇期，加大市场拓展力度，服务更多的人工智能客户群体。
DeepSeek V4近期首次实现与华为昇腾等国产芯片的深度适配，陈天石对此表示，在大模型技术革新的背景下，智能计算需求继续增长，将为智能芯片公司发展提供更广阔的空间。公司将稳固现有业务优势，坚持以技术创新强化芯片产品竞争力，推动芯片产品向大模型及行业垂直领域延伸，深挖新兴场景算力需求与增量市场潜力，持续打磨产品和提升客户服务，推动公司整体业务的发展和市场份额的提升，巩固公司在人工智能芯片领域的领先地位。
在业绩说明会上，有投资者提问：“互联网大厂均开始自研芯片，对公司是否有较大影响？”公司对此表示，互联网企业研发AI芯片主要是围绕其主营业务或针对特定应用场景完成行业解决方案。公司是智能芯片领域全球知名的新兴公司，能提供云边端一体、软硬件协同、训练推理融合、具备统一生态的系列化智能芯片产品和平台化基础系统软件。公司产品是针对AI领域内多样化应用场景而设计、研发的通用型智能芯片，对视觉、语音、自然语言处理、传统机器学习技术等各类AI技术具备较好的普适性，可为多个行业领域客户提供不同尺寸、多场景的差异化产品，满足客户的差异化需求。
股价两年阶梯式上涨
北向资金不断“伏击”
据Wind统计，2024年4月22日至2026年4月22日，寒武纪股价的区间涨幅为8.45倍，公司股价的急速拉升始于2024年9月。Wind显示，该年三季报四只指数基金和陆股通增加持仓，合计持股比例达到10.71%，四只指数基金分别是华夏上证科创板50、易方达上证科创板50、华夏国证半导体芯片交易型开放式指数基金和华泰柏瑞沪深300。而原前十大股东减持的比例极少，陆股通和指数基金的加仓与公司股价的第一波大涨时间吻合。
从股权结构来看，寒武纪前三大股东依次为陈天石、中科算源和艾溪科技。Wind显示，中科算源是中国科学院计算技术研究所100%持股的公司，艾溪科技的执行事务合伙人由陈天石担任，这三大股东自2024年一季报起合计持股比例保持在51%以上。
寒武纪股价第二波大涨始于2025年中报披露前一个多月。该年7月至8月期间，公司股价最大涨幅达1.87倍，最高点出现在2025年8月28日，该日公司总市值超过6600亿元，此后股价高位横盘。
第二波大涨的推动资金与第一次有所不同，该年三季报显示，新进入前十或增加持仓的股东仅有自然人章建平和华泰柏瑞沪深300指数基金，二者持股比例较低；而陆股通、易方达上证科创板50、华夏上证科创板50、艾溪科技等均出现不同程度的减持，嘉实上证科创板芯片交易型开放式指数基金则退出前十大流通股东。
独立投资人士在“Lok的投研笔记”公众号中指出，公司前十大无限售股东之外剩余约38.24%的股份。换言之，寒武纪的股权结构并不“散”，一半以上是创始人和稳定股东的平台持股，并且公募和ETF贡献了重要底仓，北向和融资盘提供边际定价，前十之外的剩余筹码才分散在私募、量化和散户等手中，为寒武纪股价的高弹性创造了条件。
值得注意的是，陆股通的持股比例由2025年三季报的2.87%上升至年报的3.15%。2026年4月以来，公司股价开始了新一轮反弹。公司在2020年首发上市后曾实施了两次定增，第二次也是最近一次定增发生在2025年9月，发行价为1195.02元/股，实际发行333.49万股，募集资金总额为39.85亿元。
此次募集资金中的20.54亿元拟用于面向大模型的芯片平台项目，14.52亿元拟用于面向大模型的软件平台项目，其余补充流动资金。筹资活动使公司账面现金充足，2021年－2025年，公司的资产负债率持续低于20%，短期借款仅在2025年前三季度出现过。2025年末，公司资产负债率为11.87%，短期借款和长期借款期末余额均为零。
经营性净现金流尚未转正
研发费用保持高位
寒武纪采用Fabless(无晶圆厂)经营模式，专注于智能芯片的设计和销售，将晶圆制造、封装测试等其余环节委托给晶圆制造企业、封装测试企业及其他加工厂商代工完成。2025年年报显示，公司存货金额为49.44亿元，同比增长1.79倍，占总资产的36.79%，较上年同期增长10.38个百分点；现金流量表显示，公司全年经营活动产生的现金流量净额为-4.98亿元，其中购买商品、接受劳务支付的现金为64.31亿元。
寒武纪在年报中提示了存货跌价风险，公司根据客户订单需求以及对市场未来需求的预测情况制定采购计划，截至2025年末，存货账面价值为49.44亿元，占期末资产总额的比例为36.79%。近年来，国内半导体行业原材料需求持续增长，采购价格整体呈上涨态势。若未来上游原材料价格持续走高，将可能对公司经营业绩产生不利影响，公司表示，将通过战略备货、产品迭代等方式积极应对上游原材料价格上涨压力。
在业绩说明会上，本刊还向董事会秘书叶淏尹提问：“2025年智能芯片及板卡生产量同比增长4.10倍，期末存货中的原材料账面价值为29.66亿元，是期初的8.5倍，合同负债同比变化不大，公司如何解读存货的变化？公司2025年购买商品、接受劳务支付的现金是上年同期的2.08倍，应付票据及应付账款是上年同期的2.17倍，公司如何解读原材料的增幅远大于购买商品的增幅？”
叶淏尹回复称，2025年末，公司存货较上年同期增长，主要系2025年末期末原材料增加所致。2024年以来，公司凭借人工智能芯片产品的核心优势，持续拓展市场，积极助力人工智能应用落地。考虑到大模型等人工智能市场对人工智能算力旺盛需求，该商业化场景预计将为公司带来持续性收入，因此公司进行了大规模采购备货。
叶淏尹同时表示，近年来，国内半导体行业原材料需求持续增长，采购价格整体呈上涨态势，公司通过备货等方式积极应对上游原材料价格上涨压力。“存货账面价值”系权责发生制下的期末存量指标，与“购买商品、接受劳务支付的现金”系收付实现制下的本期现金流量指标，二者核算基础、计量口径不同，无绝对的同比例变动关系。
研发费用方面，2025年以前，公司的研发费用持续高于营业收入，随着公司营收规模的扩大，研发费用对利润的影响被稀释，2025年研发费用占营业收入的20%以上。公司员工人数及薪酬略有增长，本刊询问了公司如何展望未来的人工成本及费用。
叶淏尹表示，公司高度重视人才队伍的建设，制定有针对性的人才招募计划，重点吸引行业高端人才以及优秀应届毕业生加盟。同时，公司通过建立健全股权激励等长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动公司核心团队的积极性，有效地将股东利益、公司利益和核心团队个人利益结合在一起，使各方共同关注和推动公司的长远发展。
机构看多
国产算力芯片市占率提高
据IDC统计，2025年中国AI加速卡市场总出货量约400万张，国内芯片厂商拿下近41%的份额，总出货量高达约165万张，寒武纪的出货量位居前三；曾长期垄断国内市场的英伟达出货约220万张，市场份额近乎腰斩，国产AI算力替代迎来里程碑式拐点。
中银证券点评称，2025年英伟达H20等AI加速卡实施出口管制升级，外部压力倒逼国内云厂商加速国产适配，国产AI算力供给体系正经历从“单向依赖”向“多方自主”的历史性转折，从行业趋势来看，AI产业重心正从“训练”向“推理”迁移——这与Token(词元)调用量爆发式增长的趋势一致。推理场景对算力精度和生态依赖的要求相对宽松，恰恰是国产芯片的突破窗口。
寒武纪在运营商领域提供深度优化的算力解决方案以及平台能力，在金融领域，公司的产品支撑了大模型等技术在运营管理、业务提效等场景中的常态化服务，在互联网领域，公司与客户的技术合作深入到算子开发及性能优化、框架优化、通信优化等方面。此外，在智慧矿山、智慧能源、智慧医疗等垂直行业领域，公司为安全生产、设备智能运维、医疗图像智能解析等业务提供了核心算力支撑，在行业数据智能化处理方面，公司有效助力相关业务的智能化升级与行业数字化转型。
软件平台方面，公司模型侧紧跟社区演进与主流开源模型体系更新，建立快速响应机制，框架侧兼顾新兴与主流技术路线，持续完善对主流推理与生成式模型框架的兼容与版本跟进，扩展通用算子库与开发范式支持，构建从高性能实现到快速开发的多层次工具体系。
公司近两年业务的拓展获得券商的密切关注，2024年初至今获得券商调研90余次，绝大多数为“买入”或“增持”评级，调研覆盖公司基本面的变化、新品进展、产业链自主可控等多个维度。在2025年年报披露后，公司继续获得多家券商的“买入”或“增持”评级。
例如，中原证券指出，公司为国产AI芯片领先企业，产品持续迭代升级，不断巩固公司产品在互联网等多领域的竞争优势，公司有望充分受益于AI算力需求爆发浪潮及AI芯片国产化趋势。东海证券认为，公司思元系列云端AI芯片性能国内领先，头部云服务厂商认可度较高，随着新一代高价值量思元芯片商业化落地，将充分受益于国内AI基建和AI芯片国产化的大趋势，公司业绩有望进一步上行。
从行业层面来看，AI芯片的市场规模正处于快速增长之中。据Gartner预测，全球AI芯片市场规模2027年预计将达到1194亿美元。IDC预计到2027年，中国AI总投资规模将突破400亿美元，复合增长率为25.6%，其中AI硬件在预测期内仍将为市场投资最主要的方向，占比超AI总投资规模的60%。长江证券指出，AI从卖算力到卖Token，市场空间全面打开，与此同时，国产高端AI芯片持续供不应求，且下半年边际有望进一步扩大，供需景气确定性高。
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